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作者：于博 刘承昊
事件描述
12月31日，国家统计局公布数据，12月制造业PMI续降至47%。
核心观点
1. PMI低位下探至47%，产销双双转弱，若剔除技术性因素，制造业景气实际表现更弱；
2. 需求不振仍是最大拖累，在手订单持续走弱或制约复苏弹性；疫情导致减员进一步拖累企业产销，导致景气持续下探；
3. 建筑赶工韧性仍强，但服务业景气普遍走弱；政策优化后，航空景气回升最为明显；
4. 春节前后景气仍将处于收缩区间，但环比降幅或较12月收窄；3-4月旺季到来后，景气或重回扩张区间。
以下是正文
制造业景气持续转弱
12月全国制造业PMI续降至47%，自11月低位继续下探。
从主要分项来看，供需持续收缩，库存分化，价格回升。从PMI的构成来看，新订单、生产指数分别拖累PMI下滑0.75pct、0.8pct，而供应商配送指数反向拉动1pct。若剔除供应商配送时间指数反向计入PMI指数的技术因素，制造业景气实际上比47%这一数据表现得更弱。
需求持续不振，在手订单落至低点
12月PMI新订单指数、新出口订单、在手订单分别续降至43.9%、44.2%、43.1%。我们认为，需求持续转弱仍是经济景气的最大拖累。特别是，12月在手订单数据已降至全年最低水平。在手订单的多少，决定了企业的产能利用率的上限。而在手订单与新订单同步转弱，或将使得生产复苏缺乏弹性。
疫情导致减员，企业产销效率进一步下降
防疫政策调整重心后，各地陆续迎来感染高峰，企业生产与供应链效率均受影响。
12月供应商配送时间指数下滑至40.1%，供应链效率下降使得销售不畅，产成品库存指数仅小幅回落至46.6%。
同时，企业内部同样存在减员压力，生产效率大幅下滑，12月从业人员指数续降至44.8%，生产指数下滑至44.6%。
特别是，在企业压降了采购后（12月采购量指数续降至44.9%），企业原材料库存指数却边际回升至47.1%，反映出，生产环节较采购环节，效率下降得更为明显。
价格环比回升，行业间走势分化
12月主要原材料购进价格指数与出场价格指数分别回升至51.6%、49%。价格指数回升，主要缘于黑色系价格在经济复苏预期的推动下持续走强，而石化、有色、建材等行业价格明显走弱。
建筑业景气仍有支撑，服务业景气继续下探
12月非制造业商务活动指数回落至41.6%。
建筑业商务活动指数小幅回落至54.4%，主要缘于天气转冷制约各地开工。但基建、保交楼韧性仍强，土木工程、房屋建筑类商务活动指数分别录得57.1%、54.1%，较上月仅是小幅回落。
服务业商务活动指数续降至39.4%，疫情仍是景气走弱的主因，多数行业景气度持续下探。但也可以看到，随着防疫政策优化调整，城际流动限制减少，航空运输商务活动指数快速回升至60.7%。
景气短期仍将承压，开春旺季值得期待
从历史经验看，春节前后生产活动放缓，经济景气往往出现季节性回落。考虑到各地疫情仍在分批次达峰，产销不畅现象依旧存在。因此，我们认为，经济景气短期仍将处于收缩区间，但1月景气环比收缩幅度或边际收窄。随着3、4月传统旺季到来，产需共振转好，或带动经济景气重回扩张。